瑞银：维持汇丰控股买入评级 目标价67.1港元

发布时间：2025-07-06 08:09:49 来源：稗官野史网 作者：热点

文：海通期货 魏亚如

春节后随着西北地区气头尿素企业陆续复产，维持国内尿素日产量逐步回升，汇丰而此时国内尿素市场需求活跃度不高，控股尿素期货的买入目标持续下行更是加剧了现货市场的下跌，尿素期货05合约价格也由月初的评级2560元/吨下跌至2362元/吨，下跌近200元/吨。价港但中旬以后期货市场受宏观因素及整个大宗商品市场好转的维持影响，叠加北方小麦主产区春季农业备肥的汇丰启动，尿素05合约开始止跌反弹，控股2月23日尿素期货05合约反弹至2580元/吨的买入目标阶段性高点，现货市场也因农业需求旺季的评级来临，价格开始上扬。价港后期随着现货市场春耕用肥的维持推进，期现市场有共振上行的汇丰可能，预计短期内基差继续维持宽幅震荡。控股

图 1： 尿素05-09价差季节性 单位：元/吨

图 2： 尿素09-01价差季节性 单位：元/吨

图 3： 山东地区尿素与主力合约基差 单位：元/吨

图 4： 河南地区尿素与主力合约基差 单位：元/吨

尿素日产量持续提升

2023年元旦开始全国尿素企业开工率便高于往年同期，新年首周的全国尿素企业开工率达到68.92%，是近五年的最高点，其中煤头尿素企业开工率的77.79%远高于往年同期。春节假期后随着企业的复产，以及西南地区气头企业的复工，尿素企业开工率持续高于往年，数据显示，截至2月24日，全国尿素企业开工率为77.07%，月环比上涨3.83%。但近两年因新增产能不及预期，开工率虽然远高于往年同期，但日产量却并没有高出往年太多，处于同期相对高位，截至2月24日，全国尿素日产量为16.11万吨，月环比上涨0.8万吨。从数据来看，1月全国尿素月度产量为461.87万吨，基本与去年同期持平，2月份全国尿素日产量始终维持在15.5万吨以上，预计月度产量达到465万吨以上，高于去年同期。3月是北方小麦用肥旺季，属于每年中尿素需求最旺的时候，因此在需求的支撑及企业利润尚可的情况下，如果没有政策性的被动限产，尿素企业开工率将维持在高位。

图 5： 全国尿素企业开工率季节图 单位：%

图 6： 全国尿素日产量季节图 单位：万吨

春耕旺季用肥启动，复合肥备肥也将增加

2月中上旬国内农业市场延续偏弱的态势，因今年春节较往年有所提前，因此节后备肥时间较为充裕，因天气仍然较为寒冷，叠加贸易商对尿素看空情绪较浓，备肥积极性并不高，但2月中旬开始，随着气温逐渐回暖贸易商备货开始增加，但尿素价格上涨后，不少贸易商开始谨慎备货，因此下旬尿素价格又开始回落，但后期农需备货尚存，预计下跌空间有限。而复合肥企业在正月十五后开工率大幅上升， 2月份始终维持在40%以上，目前仍处在上行通道，截至2月24日，全国复合肥企业开工率为49.06%，较上月上升23.53%，后期随着高氮肥生产旺季的来临，复合肥企业的开工率有进一步提升的空间，且高氮复合肥对尿素需求量想对较大，因此后期农业方面对尿素的需求仍然存在，但目前尿素与其他小氮肥比价基本已经恢复正常，替代现象将减少。

图 7： 复合肥企业开工率 单位：%

图 8： 尿素与硫酸铵比价

工业需求仍不活跃，终端需求释放缓慢

春季后国内工业尿素市场整体需求活跃度不高，农历正月十五以后，各行业均开始复工复产，2月初以来三聚氰胺企业开工率持续提升，数据显示，截至2月24日，全国三聚氰胺企业开工率为63.5%，较月初增长3.42个百分点，虽然三聚氰胺企业开工率持续回升，但整体开工率仍然大大低于往年同期。从元旦开始，三聚氰胺企业的开工率便处于近五年的同期低位，尽管自1月中旬后持续回升，但目前仍处于同期的较低位置，前期虽然多项政策刺激经济，但终端需求释放较为缓慢，还未有明显的改善，胶合板厂及复合肥等工厂基本以随用随采为主，预计短期内工业需求增加较为有限。

图 9： 三聚氰胺月度产量 单位：万吨

图 10： 三聚氰胺企业开工率 单位：%

展望

现阶段气头尿素企业基本已经复产，随着春耕用肥的逐渐增多，企业开工率也在逐步上升，但随着两会的召开，华北地区部分尿素企业有限产的预期，目前尿素日产量已达到16.1万吨，在目前利润可观、需求尚存的背景下，预计两会以后日产量有增加至17万吨的可能。需求方面，国内春季小麦用肥旺季的时间持续至3月中旬以后，由于今年贸易商备货较为谨慎，因此下游库存相对较低，在农需尚存期间尿素价格下跌空间较为有限，而工业方面因终端未见明显好转对尿素需求支撑一般。但需要注意淡储化肥释放到市场后，市场货源增加后对尿素价格的冲击。策略方面，目前尿素05合约基差维持在200元/吨以上，鉴于后期对尿素价格下跌的预期，05合约单边行情较难操作，05-09价差在200的相对高位，可择机进行5-9价格缩小的操作。

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